以太坊ETF月流入预计10亿美元

来源： 2025-03-31 22:59:52

以太坊 ETF 的市场规模预计将是美国现货比特币 ETF 流入量的三分之一。以太坊 ETF 预计在启动后的前五个月内每月流入约10亿美元，受限于缺乏质押奖励和Grayscale ETHE的潜在流出，但其价格对ETF流入更为敏感。

以太坊 ETF 的市场规模评估

自美国现货比特币 ETF 启动以来，其表现令人瞩目。截至 6 月 15 日，这些 ETF 累计净流入超过了 151 亿美元，平均每天净流入约 1.36 亿美元。这意味着这些 ETF 持有的比特币总量约为 87 万 BTC，占当前 BTC 总供应量的 4.4%。在比特币交易价格约为 6.6 万美元的情况下，所有美国现货 ETF 的管理资产总额约为 580 亿美元。值得注意的是，在 ETF 启动之前，GBTC 持有约 61.9 万 BTC。

这些 ETF 的流入部分推动了 BTC 价格的上涨。我们通过回归分析 BTC 价格与 ETF 净流入的一周变化，发现两者之间的 r-sq 为 0.55，显示出高度的相关性。更有趣的是，我们发现价格变化比流入更能作为流入的领先指标。

GBTC 从信托转为 ETF 后，前几个月经历了显著的流出。流出量在 3 月中旬达到峰值，3 月 18 日的流出额为 6.42 亿美元。此后，流出有所缓和，GBTC 自 5 月起甚至出现了数天的净流入（在 5 月 3 日首次出现净流入之前有 78 天的流出）。截至 6 月 15 日，自 ETF 启动以来，GBTC 持有的 BTC 余额从 61.9 万 BTC 减少到 27.8 万 BTC，减少了 55%。

以太坊ETF月流入预计10亿美元

我们预计，以太坊 ETF 的流入量将比美国现货比特币 ETF 的流入量少约三倍（与市值倍数一致），范围在 2 倍至 5 倍之间。换句话说，我们认为以太坊现货 ETF 的流入量可能是美国现货比特币 ETF 流入量的 33%，范围为 20% 到 50%。将此倍数应用于截至 6 月 15 日的 151 亿美元比特币现货 ETF 流入量，意味着在以太坊 ETF 批准和启动后的前五个月内，以太坊 ETF 的月流入量约为 10 亿美元（估计范围：每月 6 亿至 15 亿美元）。

以太坊ETF月流入预计10亿美元

我们看到的几个估计值低于我们的预测，这是由于几个因素。也就是说，我们在之前的报告中预测的第一年比特币 ETF 流入量为 140 亿美元，是基于财富管理平台的进入，但比特币 ETF 在这些平台到来之前就已经看到了显著的流入。因此，我们建议在预测以太坊 ETF 的需求不足时要谨慎。

BTC 和 ETH 之间的一些结构性/市场差异将影响 ETF 流入量。由于缺乏质押奖励，现货以太坊 ETF 的需求可能有限。非质押的 ETH 放弃了以下机会成本：(i) 支付给验证者的通胀奖励（也有负面的稀释影响），(ii) 支付给验证者的优先费用，以及通过中继者支付给验证者的 MEV 收入。使用合并后数据（>2022 年 9 月 15 日）到 2024 年 6 月 15 日，我们估计放弃质押奖励的年度机会成本为 5.6 个百分点，对于现货 ETH 持有者来说（或使用年初至今数据为 4.4 个百分点），这是一个不小的差异。这将使现货以太坊 ETF 对潜在买家不那么有吸引力。请注意，美国以外（例如加拿大）提供的 ETP 通过质押为持有者提供额外收益。

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Grayscale 的 ETHE 可能会拖累以太坊 ETF 的流入量。正如 GBTC Grayscale Trust 在转换为 ETF 时经历了显著的流出一样，ETHE Grayscale Trust 转换为 ETF 也将类似地导致流出。假设 ETHE 的流出速度与 GBTC 在前 150 天内的流出速度相匹配（即信托供应量的 54.2% 被撤回），我们估计 ETHE 的月流出量约为 31.9 万 ETH，以当前价格约为 3400 美元，这将是 11 亿美元或每日平均流出 3600 万美元。请注意，这些信托持有的供应量占 BTC 供应量的 3.2%，占 ETH 供应量的 2.4%，这表明 ETHE ETF 转换对 ETH 价格的拖累相对小于 GBTC 转换。此外，与 GBTC 不同，ETHE 不面临因破产（例如 3AC 或 Genesis）导致的强制卖家，这将进一步支持 ETH 相关的 Grayscale 信托的卖压相对较小的观点。

以太坊ETF月流入预计10亿美元

基差交易可能推动了对冲基金对比特币 ETF 的需求。对冲基金希望套利比特币现货和期货价格之间的差价，基差交易很可能推动对冲基金采用 ETF。如前所述，13F 文件显示，截至 3/31/24，超过 900 家美国投资公司持有比特币 ETF，其中包括一些著名的对冲基金，如 Millennium 和 Schonfeld。在整个 2024 年，ETH 在各交易所的融资率平均高于 BTC，这表明：（i）做多 ETH 的需求相对更大；（ii）现货以太坊 ETF 有可能吸引对冲基金的更大需求，这些对冲基金希望进入基差交易。

以太坊ETF月流入预计10亿美元

由于我们估计的以太坊 ETF 流入量与 BTC 流入量的市值大致相当，因此在其他条件相同的情况下，我们预计以太坊对价格的影响也大致相同。然而，这两种资产在供需方面存在一些关键差异，可能会导致以太币对 ETF 流量的价格更加敏感：目前，交易所持有的 BTC 供应量比例高于 ETH 供应量（11.7% 对 10.3%），这表明 ETH 供应量可能更加紧张，假设流入量与市值成正比，ETH 的价格将更加敏感（注：这一指标在很大程度上依赖于交易所地址归属，不同数据提供商的数据差异很大）。

继 4/20/24 日的最新减半之后，比特币的年通胀率约为 0.8%。合并后（>9/15/22），以太坊的净发行量为负数（年发行量-0.19%），因为支付给储户的新发行量（+0.63%）被销毁的基础费用（-0.83%）抵消有余。最近一个月，ETH 基础费用相对较低（年化 -0.34%），未能抵消新发行量（年化 +0.76%），导致年化净正通胀率为 +0.42%。

自推出以来，迄今为止，进入美国现货 ETF 的 BTC 净量（除 GBTC 的起始余额）共计 251k BTC，占当前供应量的 1.3%。如果这一速度按年计算，ETF 将吸收 583k BTC 或 BTC 当前供应量的 3.0%，这将远远超过矿工奖励的稀释（0.81% 的通胀率）。然而，可供 ETF 购买的实际市场流动性远远低于报告的当前供应量。我们认为，要更好地反映 ETF 中每种资产的可用市场供应量，就必须对各种因素进行调整，如已抵押的供应量、休眠/丢失的供应量以及在桥接器和智能合约中持有的供应量：

以太坊ETF月流入预计10亿美元

质押供应（折扣：30%）：质押的 ETH 减少了市场上的流动性。目前，BTC 没有质押选项。质押的 ETH 用于保障网络安全，但质押者可以取消质押部分 ETH 用于其他用途。目前，质押的 ETH 占总供应量的约 27%，我们应用 30% 的折扣来估算市场上可用的供应量，结果是 8.2% 的供应折扣。

休眠/丢失供应（折扣：50%）：一些 BTC 和 ETH 被认为已经无法恢复（例如丢失的密钥），这减少了市场上的供应量；我们使用 10 年以上未动的 BTC 和最后活跃时间超过 7 年的 ETH，分别占当前供应量的 16.6% 和 6.7%。我们对这些供应量应用 50% 的折扣，因为这些假定休眠的地址中的供应量可能随时重新上线。

桥接和智能合约中的供应（折扣：25%）：这些供应量被锁定在桥接和智能合约中，用于生产性目的。对于比特币，BitGo 托管的包裹 BTC（wBTC）约为 153k BTC，我们估计大约相同数量的 BTC 锁定在其他桥接中，总计约占供应量的 1.6%。锁定在智能合约中的 ETH 占当前供应量的约 11.4%。我们对这些供应量应用 25% 的折扣，因为我们认为这些供应量比质押供应更具流动性（即，不太可能受到相同的锁定要求和提款队列的影响）。

应用这些因素的折扣权重来计算调整后的 BTC 和 ETH 供应量后，我们估计 BTC 和 ETH 的可用供应量分别比报告的当前供应量少 8.7% 和 14.4%。总体而言，由于以下原因，ETH 相对于 BTC 的价格敏感性应更高：(i) 基于调整后供应因素的可用市场供应较低，(ii) 交易所上的供应比例较低，(iii) 净发行量较低。这些因素中的每一个都应对价格敏感性产生乘数效应（而非相加），因为价格往往对市场供应和流动性的变化更具反应性。

展望未来，我们在采用和次级效应方面有几个问题：产品经理和分配者应如何看待 BTC 和 ETH？现有持有者会从比特币 ETF 转移到 ETH 吗？对于分配者来说，预计会有一些重新平衡。现货以太 ETF 会吸引尚未购买 BTC 的新边际买家吗？潜在买家持有 BTC 仅、ETH 仅或两者混合的比例会是什么样？

质押何时（如果有的话）可以添加？没有质押奖励是否会影响现货以太 ETF 的采用？获得 DeFi、代币化、NFT 和其他加密相关应用的投资需求是否会推动以太 ETF 的更大采用，相比于比特币，考虑到缺乏替代投资产品？

对其他替代品的潜在影响是什么？在以太之后，我们是否更有可能看到其他替代品 ETF 被批准？

总体而言，我们认为现货以太 ETF 的潜在推出应该对以太坊和更广泛的加密市场的市场采用产生积极影响，主要有两个原因：(i) 在财富段中的可访问性扩展，(ii) 通过监管机构和可信金融服务品牌的正式认可而获得更大的接受度。ETF 能够为零售和机构提供更大的覆盖面，通过更多的投资渠道提供更广泛的分配，并可以支持以太在投资组合中用于更多的投资策略。此外，金融专业人士对以太坊的更大理解理想上会导致技术的加速投资和采用。

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